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轨道降噪,多元发展 天铁转债发行定价及申购建议

时间:2020-03-25    点击: 次    来源:不详    作者:佚名 - 小 + 大

国君固收 报告导读:

【发行情况】本次天铁股份总共发行不超过3.99亿元可转债。优配:每股配售2.1957元面值可转债;仅设网上发行,T-1日(3-18周三)股权登记日;T日(3-19周四)网上申购;T+2日(3-23周一)网上申购中签缴款。配售代码:380587;申购代码370587。

【条款分析】本次可转债发行期限6年,票息为递进式(0.5%,0.7%,1.0%,1.5%,2.5%,3.0%),到期回售价为112元(含最后一期利息)。主体评级为AA-,转债评级为AA-,按照6年AA-中债企业债YTM 6.51%计算,纯债价值为80.64元,YTM为2.89%。发行6个月后进入转股期,初始转股价17.35元,3月17日收盘价为16.66元,初始平价96.02元。条款方面,10/30+90%的下修条款,15/30+130%的有条件赎回条款,30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为12.64%。

【公司基本面】公司是轨道工程橡胶品行业技术领先企业。公司产品主要包括轨道结构减振产品、嵌丝橡胶道口板等。同时,公司也从事输送带、密封制品等其他橡胶制品的生产和销售。公司业绩快报显示,2019年公司实现营业收入10.17亿元,同比增长107.40%,归母净利润1.20亿元,同比上升54.18%。2019年三季度公司的毛利率和净利率分别为52.52%和11.10%。目前公司市值约为30亿元左右,PE TTM 25.2倍,估值水平合理。

【发行定价】绝对估值法,假设隐含波动率为50%左右,以2020年3月17日正股价格计算的可转债理论价格为116~117元。相对估值法,目前同等平价附近的博世转债转股溢价率为20.72%。考虑到公司当前股价对应的转债平价低于面值,公司评级与博世相同、转债规模相近,我们预计天铁转债上市首日的转股溢价率区间为【20%,22%】,当前价格对应相对估值为115~117元。综合考虑,预计天铁转债上市首日价格在116~117元之间。

【申购建议】天铁股份总股本1.82亿股,前十大股东持股比例60.56%。如果假设原有股东50%参与配售,那么剩余2亿元供投资者申购。假设网上申购户数为400万户,平均单户申购金额为100万元,预计中签率在0.005%附近。考虑到当前转债平价低于面值,公司整体盈利能力尚可,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

正文

1. 投资建议

预计天铁转债上市首日定价区间为116~117元。按照2020年3月17日收盘价计算,天铁转债对应平价为96.02元。目前同等平价附近的博世转债转股溢价率为20.72%。考虑到公司当前股价对应的转债平价低于面值,公司评级与博世相同、转债规模相近,我们预计天铁转债上市首日的转股溢价率区间为【20%,22%】,当前价格对应相对估值为115~117元。绝对估值下,理论价格为116~117元。综合考虑,我们预计天铁转债上市首日的定价区间为116~117元。

可以参与申购,二级市场可以配置。公司是轨道工程橡胶品行业技术领先企业。公司产品主要包括轨道结构减振产品、嵌丝橡胶道口板等。同时,公司也从事输送带、密封制品等其他橡胶制品的生产和销售。公司产品减振性能好,得到客户的广泛认可,远销德国、越南、美国、俄罗斯等国家。考虑到当前转债平价低于面值,公司整体盈利能力尚可,建议可以参与一级市场申购,二级市场可以配置。

2. 发行信息及条款分析

发行信息:本次转债发行规模为3.99亿元,网上申购及原股东配售日为2020年3月19日,网上申购代码为“370587”,缴款日为3月23日。公司原有股东按每股配售2.1957元面值可转债的比例优先配售,配售代码为“380587”。网上发行申购上限为100万元,主承销商兴业证券最大包销比例为30%,最大包销额为11,970万元。

基本条款:本次发行的可转债存续期为6年,票面利率为第一年为0.50%、第二年为0.70%、第三年为1.00%、第四年为1.50%、第五年为2.50%、第六年为3.00%。转股价为17.35元/股,转股期限为2020年9月25日至2026年3月18日,可转债到期后的五个交易日内,公司将按票面面值112%的价格赎回全部未转股的可转债。本次可转债募集资金全部投资于弹性支承式无砟轨道用橡胶套靴生产线建设项目、弹簧隔振器产品生产线建设项目、建筑减隔震产品生产线建设项目以及补充流动资金。

3. 正股基本面分析

公司简介:

公司是轨道工程橡胶品行业技术领先企业。公司产品主要包括轨道结构减振产品、嵌丝橡胶道口板等。同时,公司也从事输送带、密封制品等其他橡胶制品的生产和销售。公司产品减振性能好,得到客户的广泛认可,远销德国、越南、美国、俄罗斯等国家。公司业绩快报显示,2019年公司实现营业收入10.17亿元,同比增长107.40%,归母净利润1.20亿元,同比上升54.18%。公司毛利率有所下滑,2019年三季度公司的毛利率和净利率分别为52.52%和11.10%。

公司经营分析:

轨道结构减振产品应用广泛,积极拓展多元化业务。公司主要产品包括轨道结构减振产品、嵌丝橡胶道口板等,其中轨道结构减振产品以隔离式橡胶减振垫和弹性支承式无砟轨道用橡胶套靴为主。产品广泛应用于城市轨道交通、高速铁路、重载铁路等多个领域,应用范围覆盖国内北京、上海、重庆、深圳等30余座城市的百余条城市轨道交通线路。同时,公司产品应用于广深港高速铁路、兰新第二双线等铁路项目,应用案例较为丰富。此外,公司通过子公司从事精细化工产品、环保设备和其它铁路配件产品业务,进一步丰富公司业务线。

重视自主创新,掌握核心技术。公司以轨道结构噪声与振动控制为技术发展方向,密切追踪轨道工程橡胶制品相关技术发展的前沿动态。2009年,公司引进德国橡胶减振垫生产技术,在此基础上研发出符合我国轨道交通特点的隔离式橡胶减振垫,在国内轨道交通减振降噪领域技术领先。公司现已掌握轨道结构噪声与振动控制相关的多项核心技术,在产品配方、生产工艺等方面具备技术优势。截至2019年6月末,公司及子公司共拥有专利86项,其中发明专利26项、实用新型49项、外观设计11项。

行业竞争格局分析:

我国城市轨道交通行业发展迅速,降噪需求提高利好公司业务。2016年-2018年,我国城市轨道交通领域投资复合增长率达到19.24%,保持快速发展态势。与此同时,国家对轨道交通噪声与振动污染防治日益重视,并出台多项标准。2018年,第十三届全国人民代表大会常务委员会第七次会议对《中华人民共和国环境噪声污染防治法》和《中华人民共和国环境影响评价法》作出修改,加大对噪声污染和环境污染的处罚力度。2019年11月,国家发改委发布《产业结构调整指导目录(2019年本)》,将城市轨道交通减振、降噪技术应用列入鼓励发展产业范围,轨道结构减振产品的市场规模呈迅速扩大态势。

轨道结构减振领域百家争鸣,未来竞争日趋激烈。我国轨道交通减振研究起步较晚,目前仍处于成长阶段。该领域内企业规模相对较小,减振产品种类较多,市场提供可选的减振方案丰富,行业竞争较为激烈。随着人们环保意识增强以及国家政策关注,轨道结构减振市场前景广阔,行业较高水平的毛利率将吸引新进入者。在市场扩容背景下,拥有良好的技术储备和较强研发能力的厂商将具备竞争优势。各家头部厂商现已基本打造出各自的核心产品,树立起市场品牌形象。公司竞争对手主要有株洲时代新材料科技股份有限公司、江阴海达橡塑股份有限公司和浙江天台祥和实业股份有限公司,相比之下,公司的毛利率水平首屈一指。

本次募集资金运用:

公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过3.99亿元,将主要用于弹性支承式无砟轨道用橡胶套靴生产线建设项目、弹簧隔振器产品生产线建设项目、建筑减隔震产品生产线建设项目以及补充流动资金。

GUOTAI JUNAN Securities FICC Research

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