人们总是问我哪里情况会变好,但这是个错误的问题 开卷有益?

好买说

在今天的市场环境中，重温约翰·邓普顿的世界，依然醍醐灌顶。

“牛市在悲观中诞生，在怀疑中成长，在乐观中成熟，在兴奋中死亡。在别人沮丧卖出时趁机买进，在别人疯狂买进时趁机卖出。”这是约翰·邓普顿爵士流传甚广的一句经典。

1939年，在萧条和战争的双重恐怖中，27岁的邓普顿依然借款1万美元开始投资股票，到1990年代初时，他创办的邓普顿基金集团管理资产已高达220亿美元。

“人们总是问我哪里情况会变好，可是这是个错误的问题”，约翰·邓普顿不止一次说过，“正确的问题是：哪里的情况最糟糕？”

在《邓普顿教你逆向投资》中，他的侄女为读者揭开了邓普顿爵士的投资之谜，阐释了他著名的“最大悲观点”理论的基本原理，让我们得以一窥约翰爵士那长盛不衰的投资原则和方法。

“开卷有益”栏目是好买臻财VIP新开设的专栏，在这里，好买基金研究中心的研究员们将和大家一起分享我们的阅读。而本期推送的一本好书，就是这本《邓普顿教你逆向投资》。

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约翰·邓普顿其人

约翰·邓普顿爵士（1912-2008）被人们称为100年来最成功且最负盛名的职业投资者之一。

他建立的第一个共同基金“邓普顿成长基金”，几十年来的年均回报率达13.5%（数据来源：《邓普顿教你逆向投资》）。邓普顿的投资特点，是在全球范围内梳理、寻求已经触底但又具有优秀远景的国家以及行业，投资标的都是被大众忽略的企业。他把低进高出发挥到极致，在“最大悲观点”时进行投资。

在他的投资生涯中，他留下了一些非常经典的投资观点：

? 为总收益最大化投资；在廉价股中寻找优质股；因价值而买；而非因市场趋势而买；分散化投资等。

? 牛市在悲观中诞生，在怀疑中成长，在乐观中成熟，在兴奋中死亡。

? 众多美国投资者因为“信息不对等”和对海外资产的偏见而拒绝投资海外市场，正是入市的好时机。

? 日常行为和投资行为相悖，投资逆向思维要寻找情绪悲观但具有积极前景的标的。

? 股价与公司价值没有必然联系。

? 约翰的便宜货量化标准，股价<=公司价值*20%，买入低价股的指明灯--PE/PEG/PB

? 情绪化的时候永远不要做投资决定；充分利用他人因为鲁莽而出现的判断错误。

危机投资的原则

在危机发生的时候，一方面出于人道主义的角度应当表示同情，但从投资角度考虑，大多数都存在投资机会。所谓危机投资，就是抓住全球范围政治/经济/文化等方面发生的危机事件，利用市场过度反应从而抓住上车的机会。

邓普顿的危机投资的原则是：通过财务比率寻找低资产负债率 + 危机发生后债务影响较小的企业，也就是投资遭受危机直接影响的，且低资产负债率并能够恢复的企业。

比如911事件发生之后，全世界媒体充斥着“恐怖袭击使美国遭受致命打击，欧洲经济复苏希望渺茫”“航空公司寻求解决之道，破产的警告”等悲观观点。当日标普500下跌4.9%，纳斯达克下跌6.8%。邓普顿逆市买入AMR公司，美国大陆航空，全美航空，随后6个月收益分别为61%、72%、24%。

大多数金融/政治等危机的背后，市场有不同程度的反应过度。同时也可以运用到个股层面，个股有负面消息爆出的时候，冷静分析是否会对企业造成实质性永久性的影响。其他投资者大量抛售的时候，正式逆向投资者进场的时候。

下面是美国历史上重大危机事件发生时间以及随后道琼斯指数的表现情况。可以看到危机发生后，指数跌至最低点所用天数不等，但基本在1-20天左右，最大跌幅从-2.9%至22.6%不等，跌幅相对较大，而随后市场恢复的幅度同样巨大。

危机永远存在机会。回顾近年战争恐袭等事件主体的大盘走势，911后一交易日道琼斯收跌7.13%；美国伊拉克战争道琼斯8个交易日跌3.31%，随后慢牛；巴黎恐袭12月初CAC40下跌5.48%，随后反弹。总体来看，近年危机发生后几个交易日事件主体市场会出现不同程度的跌幅，但随后即出现反弹。同时，近期危机更多出现在中东地区，导致油价及避险产品升温，但总体来看对A股影响较小，对海外市场影响较大。

危机发生之时，投资者很难不被情绪主导，在面对恐慌时，如何控制自己的情绪是投资者必备技能。同时，危机事件也是投资的最佳时机。

经典投资案例

1、二战期间的铁路投资

二战期间，美股有两家铁路企业受到邓普顿的关注，分别是密苏里太平洋铁路公司和诺福克-西方铁路公司，两家铁路公司都不同程度的受到战争的推动，但在二战前夕，两家铁路公司呈现截然不同的财务状况。

前者，密苏里太平洋铁路公司在二战前宣布破产，股价跌至0.125$，而其发行价为100$；同时期的诺福克-西方铁路公司，该公司运营情况良好，近50年从未亏损。

对于这两个标的，市场上绝大多数投资者可能会选择财务状态良好的福克-西方铁路公司，但邓普顿的投资逻辑恰恰相反。

他首先通过研究分析，认为二战将会对铁路行业的运营和销售有大幅提高，在这个前提下，深入研究美国历史，发现美国对战时运营情况良好的企业曾经采取高税率的政策。最终，邓普顿选择了密苏里太平洋铁路公司而非诺福克西方铁路公司，随后密苏里股票从0.125$涨到5$，战时净收益增长率最高达到675%，而诺福克西方铁路公司虽然应收大幅增加，但由于高税率的政策，净收益却下降21.4%。邓普顿通过把握整体行业走势，挖掘廉价股，获得的收益颇丰。

下图为二战前后美国一些企业的回报情况，战前亏损的企业战时5年平均回报率高达1085%，相反战前具备优秀盈利能力的企业战时平均收益率只有11%。这个案例说明逆向投资在选择投资标的的时候，要善于结合历史研究，政策会变化，不能只看表象。

对日、德的资产配置

邓普顿善于挖掘触底的国家，他曾经在上世纪50、60年代大量投资日本资产。原因有以下几点：

1. 二战使日本经济和民生受到重创，多数美国人认为日本作为战败国不可能再度崛起。邓普顿实地调研日本，日本充满重建热情，同时日本股市具有强大的盈利能力和增长趋势。

2. 大多数投资者认为日本 “股价波动过于极端”、“缺乏相关信息”，以及美国投资者对海外市场的偏见，他们认为只有美国资产值得投资。这种偏见使得众多投资者远离日本股市，日本众多资产未被挖掘。

3. 日本当时的财务制度，子公司的利润不计入母公司的财务报告中，因此误导了很多投资者，误以为PE很高。

4. 为了重建经济，日本对外经济开放，外资得以进入。

写在最后

虽然逆向投资的逻辑很容易想通，但真正能够掌握的投资者却寥寥无几。大多数投资者还是比较容易受到市场情绪等因素的影响，随波逐流。

全读《逆向投资》这本书，总结出逆向投资的核心要点如下：

? 有足够独立辩证的思考能力，不随波逐流

? 有足够的逆势勇气

? 在危机或恐慌中对低价股做足够深刻的研究

? 在历史中寻找相似的情形

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